我在北美的时候，有一次接到一个远在堪萨斯城的同事的电话。他说他看到了我的研究报告，并问了我几个有关的问题。几分钟后，得知我来自中国，他跟我谈起了他的生活。他出生于一个耶稣教徒的家庭。十几年前，他失去了深爱的妻子。他所信奉的教义对他的悲伤没有帮助。他开始研究印度哲学，孤独的他仍无法解脱。和我谈话的时候，他开始学习中国的古代哲学，希望能得到心灵的慰籍。生活中总有些人，有些事物，是无法替代的。失去了，永不会再拥有。 比较起来，仅仅失去金钱也许是一件值得庆幸的事情，“千金散尽还复来”，金钱是可以再挣回来的。投资是有关金钱的游戏。但投资本身，却也包含着更深刻的含义。作为职业投资人，损失并不可怕，过去的经历也许会成为未来更大成功的前提。但仍有些东西，你是不能够失去的：自信。 很多的投资神童，在经历过一次彻底的失败后便永远退出了投资界。他们仍然聪明，敏锐，并比之前更有经验。但往往这样的失败让他们彻底丧失了信心。他们再不敢承担风险，因为他们无法面对另一次的失败。前一段时间，有一位私募投资人开始解散自己的信托，他说是因为在这样的市场里找不到合适的投资品种。市场持续的下跌也许证明他的正确。但我仍然希望，他失去的仅仅是一些机会，而不是那些无法替代的东西。 几天前，有一个投资人问我，你的投资原则是什么。我迟疑了一下。在一个骚动不安的，似乎处处存在暴富可能的市场里，已经很久没有人问我这样的问题了。我说，...[查看详细内容..]

大跌并不是什么稀罕的事，特别是在中国。不过这几天的大跌却让人感觉沉甸甸的，因为毕竟是大量财富的消失。其背后的原因也让人多少感到紧张。 人身体的某些部位出了问题，往往可以轻松治好。可是如果是中枢神经出了问题，那麻烦通常很大。而今天，大跌的背后，反映的就是世界经济的中枢神经出了问题，尽管问题的严重程度目前还很难精确诊断：美国的银行系统遇到了大麻烦。 美国是世界经济的火车头，而美国的金融系统在世界经济中扮演着特殊的角色。世界上很多国家，包括我们中国，在某种意义上都采取本币盯住美元的政策。因此，其本币币值的稳定，进而其国内金融系统的健康和物价水平，往往与美国的货币财政政策和通货膨胀率有着紧密的联系。所以从某种意义上来说，美国目前因为次级债导致的金融系统流动性问题和损失，会引起全世界主要经济体出现经济紧缩，而美国通货膨胀率的高企，也造成了包括中国在内的许多国家的物价上涨。 问题是，对中国的影响到底会有多严重？ 其实美国经济即使步入了衰退，中国在某种程度上仍然可以有免疫力。 如果美国经济速度放缓并导致欧洲和日本出现增长停滞，那么对于中国的外需来说，的确会引发增长下降。但中国是大国经济体中少数同时拥有巨额财政盈余和外汇储备的国家。中国其实可以用政府投资的方式提升内需，或者用减税和其他办法提高国内的消费水平，进而抵消外需放缓对总需求造成的影响。关于流动性问题，人民币升值的预期仍然强烈，而如果...[查看详细内容..]

2007年，对很多A股市场的投资者而言，是一个喜悦与痛苦交织的年份。股票指数节节攀升的过程，是不断获得惊喜的过程，也是部分踏空者痛苦指数上升的过程。 如果说2006年对市场的分歧主要在个人投资者和机构投资者之间，那么2007年投资收益的差别，则开始在不同种类的机构投资者间发生并强化。2006年，基金的投资收益率在100%以上，而大部分个人投资者赢利甚微。到了2007年上半年，根据有关统计，阳光私募的总体收益率水平低于公募基金。市场整体的估值水平大幅上升的确给了投资者很大的压力。固守静态估值标准的投资者在年初就开始趋于谨慎，而2007年上半年的几次风险提示和教育，又让这些看空的投资者找到了依据，从而错过了很好的盈利机会。其实，上述投资收益的差别，也许在于投资机制不同，比如公募基金往往要求持有较高比例的股票资产，但也许更多的是因为对于资本市场的不同理解导致投资分析手段的差异。 静态的来看，A股市场的确很贵。拿A+H的股票来说，A股股价的溢价率不断上升，迄今已超过70%。2007年中报过后，A股高达40倍的平均市盈率水平可谓鹤立鸡群，远远地将其他主要市场抛在后面。从这个角度来说，A股的投资价值的确有限，早在3000点，A股是否值得投资就很需要仔细考量了。 不过，一个现象值得我们深思。年初，卖方分析员普遍预期2007年上市公司的盈利增长大约在25-30%之间，而实际上1499家可比上市公司上半年净利润增长幅度为70.5%，而全年可望达到60%以上。短短半年...[查看详细内容..]

我们也许正步入温和通货膨胀阶段。 6月份的CPI数据是4.4%, 而中国上半年的CPI数据为3.2%。中国也许正在告别低通胀时代，在今后的相当一段时间里，通货膨胀会成为出镜频率最高的一个名词，即使实际的CPI数据可能比我们自己的感受要“好看一些”。 20年前，中国处于短缺经济时代，商品供应严重不足而价格被严格管制。通货膨胀是属于政治教科书上的陌生名词，是资本主义和旧社会罪恶的象征。后来中国开始改革开放，物价改革也就成了其中最重要的部分。之后的几次恶性价格上涨，使中国政府和中国人民切身体会到了什么是通货膨胀，也认识到通货膨胀是经济的一种普通现象，温和的通货膨胀不再是一种罪恶，在某种程度上，如果控制得当，对经济的发展也有好处。 不过，中国老百姓对于通货膨胀恐怕不会有任何好的印象。其最初的记忆和恐惧来自于柴米油盐价格的大幅度上涨。聪明的中国老百姓在经历最初的恐慌后，根据自己的经验和祖传的秘方立即开始行动：买黄金和囤积日用品。遗憾的是，十几二十年之后，黄金的价格仅仅涨了百分之几十，而且中间还经过了多年的下跌。柴米油盐自然在几周或几个月后便告罄。当然也有例外。在90年代，曾有新闻媒体报道有老大娘用腌菜缸储存酱油，囤积的味素可以吃20年。 今天的情况已和上世纪后期有很大不同。如果你相信今天我们已经开始步入温和通货膨胀，那么再用囤积日用品的方法来应对就有点搞笑了，因为即使再多的日用品，和已经逐步富裕起来的中国人的家庭...[查看详细内容..]

今天看新闻联播，有一则好消息。大概是说，财政部计划拨出60多亿元人民币用于解决中国农村3000万人的饮水卫生问题。60亿元是个什么概念呢？大概和我所管理的交银稳健基金总规模差不多。看来60亿元并不仅仅是个数字，用得好，它可以提高3000万人的健康水平和生活质量，就像我们团队的工作可以多多少少影响基金持有人的生活一样。 最近还看到另一则消息。上海市政府开始调查位于陆家嘴地区的一个楼盘开发商捂盘惜售问题。这个楼盘叫“汤臣一品”。去网上查了一下，楼盘的总建筑面积大概9.1万平方米。如果按照媒体披露的每平方米售价11万元计算，则这个楼盘的总售价就在100亿左右，这些钱大概可以用于提高5000万人的生活饮水质量。 生活中的一些事情，如果换一个角度去思考一下，运用一下你的常识，常常能看到一些不寻常之处。 富人有富人的游戏规则。所以汤臣一品贵就贵吧，你不去买它，它也不会直接影响到你的个人财富（间接的影响可能会有，比如一定程度上助涨了当地的房地产价格什么的，或者你多了一个饭后的谈资）。不过，对于股票市场上千千万万的投资者来说，同样的游戏也许就值得重视了。假如你现在的个人财富有400亿元。400亿可以做什么？很难想清楚。那么，不妨这样比较一下。三峡工程的总造价大概为1800亿元，包括用于三峡建设所需的各项费用，如修建公路，搬迁移民、环境治理等等。所以，400亿可能造不起三峡大坝，但还是可以做很多事情，很多利国利民的事情。假如（假设而...[查看详细内容..]

19世纪末20世纪初，意大利经济学家巴莱多发现了一个有趣的现象，即在任何一组事物中，20%是重要的，而其余的80%总是处于次要的位置。比如，20%的客户带来了80%的收入，20%的人掌握了80%的财富，20%的项目创造了80%的利润，甚至20%的人享受了80%的爱情，等等。这就是著名的二八定律。至于中国股票市场，“二八现象”相信每一个投资者都不会陌生。 不过，几年前出现的另外一种思想，引起了人们对于二八定律的再认识，这就是“长尾理论”。举例说，一个音像店如果仅仅出售市场上最畅销的20%的CD, 盈利不成问题。但如果他试图去出售世界上所有的CD,则店主必须面对也许难以想象的货架空间和高昂的租金成本以及人工成本，而80%的CD每月可能只能卖出去一两盘。物理上的限制，对成本和效率的考量以及生产者对于渠道的垄断，迫使我们只能去关注正态分布的需求曲线上的头部，即20%的畅销品，而忽略了长长的尾部，这就是造成二八现象的重要原因。不过，“大一统只是例外，不是规则”（Chris Anderson, The Long Tail）。我们需要记住的是，剩余的80%的需求，尽管每种看起来都不令人兴奋，但仍然是客观存在的。如果我们能找到低成本的办法去满足这些“长尾需求“，那么，这些需求总和所组成的潜在市场，也许并不亚于任何热门产品的市场。 股票其实也是一种产品，是由很多人创造和维护的一种产品，股票投资是对于这种产品的需求。分析对于股票这种产品的多样化需求，也许可能为我们提供另一个视角来...[查看详细内容..]

杰西利弗莫尔是美国20世纪早期最有影响的一位股票作手，或者说投机者。其大起大落的一生，以及他在股票和期货市场上几次积聚又失去的巨大财富，使杰西利弗莫尔的故事充满传奇色彩。描述杰西利弗莫尔投资经历和思想的“股票作手回忆录”也因而成为被最广泛阅读的投资名作之一。 利弗莫尔14岁离开家庭开始独自谋生，在波士顿的一家股票投机商做报价员。那时，所谓股票投机商并不是我们今天所说的股票经纪商，而是投机商用自己的钱与客户进行对赌，并不涉及实际的股票交易。利弗莫尔似乎天生具有某种对数字和趋势的天赋。很快，他就通过观察和比较学会了如何通过阅读报价纸带来了解某些股票短期的走势强弱，并利用对这些短期波动的预测来从事对赌的交易。这种交易模式也许就是原始的技术分析。结果是利弗莫尔成了波士顿地区有名的少年杀手，积累了第一桶金，上了所有投机商的黑名单，无法再做对赌的交易了。“失业”的利弗摩尔只好转战纽约，在一家叫E.F.Hutton的经纪商处做真正的股票交易，并希望在更广阔的天地大显身手。他采用以前的“读报价纸带”的交易技巧频繁操作，但对赌和实际交易是不同的，即实际交易涉及到交易佣金，交易执行误差和机会成本，而这些让试图抓住市场短期波动的努力变得困难而危险。利弗摩尔希望利用对赌的交易系统在实际交易中复制成功，结果是灾难性的：6个月内失去了所有的财富。不过，就像利弗摩尔后来总结的，对于一个投机家来说，损失钱应该是最后一个...[查看详细内容..]

通常市场中有两种人，投资者和投机者。不过在中国也许还有第三种人，那些即不懂投资理念也不懂投机技巧的人，有人称之为新股民或新基民。不过其中一些人在交了学费后，迟早也会变成投资者或投机者。 投资者通常瞧不起投机者，讥讽其为傻钱，迟早要自食投机恶果。有人统计，2006年基金平均收益水平超过100%，而仅有不超过5%的散户投资者收益好过了100%。假设大部分的基金是投资者而大部分的散户是投机者，那么投资者确实给了投机者很大的压力。重压之下，有些投机者通过购买基金的方式“弃暗投明”。不过那个所谓的黑暗投机者阵营不仅没有没落，反而越来越人声鼎沸。某些看图说话者凭借短短几个月的超额收益，公然向基金经理们示威，着实让坚持价值投资理念者气为之结。当然，找到一只好股票容易，找到100只好股票的难度就是爆炸式的上升了。而基金本身的规模和投资特点，决定了基金经理的投资能力要几何级数的高于普通投资者，才可能保持有吸引力的收益率水平。 不过就像自然界的很多对立现象一样，投资者和投机者其实是即对抗又共生的关系，谁也离不开谁。好的拳击手要有旗鼓相当的对手比赛才好看，如果拳击台上只有一个人在表演，不管其动作多么优美，怕是卖不出一张门票。投资者为市场提供资金而投机者为市场提供流动性。市场中没了资金，叫有行无市。市场没有了流动性，市场会死掉，很多人会没饭吃。所以，如果政府要监管市场的话，打击的不应该是投机者，而应该是那些利用内幕消息...[查看详细内容..]

“To be, or not to be: that is the question”。哈姆雷特的沉思，世界上最著名的自言自语。这句话包含的意义太丰富，迄今为止，我尚未找到能完整阐述其意义的中文译文。“生存还是死亡，这是个问题”。这样的翻译也许仅适合哈姆雷特的情境。 不过在投资界，倒是有很多的问题，关系到投资者的生存还是死亡。 1． 价值还是趋势？ 我们买任何东西，都要看他的性价比。这个“性”，就是事物的内在价值，而“价”，就是价格。买菜买电视，买车买房子，没有人会傻到不问价值只问价格的。那么买股票而研究股票的内在价值当然是投资者必须作的基本功课。价值投资最成功的例子就是巴菲特了,坚持了一辈子，成了世界上最受尊重的最有钱的投资者。另一个反面例子是，美国曾有人利用股票的“意外消息”做“动量投资”（Momentum Trading）,结果在短暂辉煌后惨淡收场。不过“趋势”这个东西也不能轻视。巴菲特在互联网泡沫时期坚持不投资高科技公司，结果连续几年跑输市场。大概也只有巴菲特可以扛过这样的惨淡时光，换了别人，早死了几回了。回过头来看，冷眼旁观互联网泡沫可以理解，不过错过微软，戴尔和雅虎，就不值得尊重了。当市场的一种趋势形成时，有时市场反映的是你所不知道的信息，或者你还没有完全理解趋势背后的变化。这时候应该是反思的时刻，不要和趋势对着干。远有霸菱的李森，近有中航油的陈久霖，都是趋势的牺牲品。 2． 成长股还是价值股？ 理论上来讲，成长股就是高市净率的股票，价...[查看详细内容..]

“我愿变成童话里 你爱的那个天使 张开双手变成翅膀守护你” 每个人都有他的守护天使，小时候的父母，长大后的恋人，老年时的伴侣...股票市场中的投资者是否也有这样的守护天使？ 也许作为投资者，我们都太需要守护天使了。市场是变幻莫测的，残酷的，冷冰冰的，赤裸裸的，成败论英雄的。对于机构投资者来说，专业的知识和研究优势，也许可以让我们在市场波动中仍保持一份自信；对于普通投资者而言，一个月内发生两次小型股灾，两次大幅反弹，剧烈的震荡连老美都受不了，所以天使对于某些脆弱无助的人来说，也许正成为生存的最后手段之一。 太需要了，所以就期盼；太期盼，所以就相信。而偏偏有人愿意跳出来充当这样的守护天使，也不由得你不信。于是自觉不自觉地，我们也就相信冥冥中自有天使保佑。 不是吗？市场的每一次大幅下跌后，总有媒体连篇累牍的报道利好消息，也总有人站出来讲一些不着边际的玫瑰色的话。央行副行长吴晓灵两个月前的发言，也被人翻出来当成央行不会加息的例证，以至于央行发言人第二天不得不出来澄清，还随附上吴晓灵的原文，以防止被人断章取义。即使昨天市场几乎跌停，也有人高呼，中国将成为世界的金融中心了，我们有定价权了。我们需要民族自尊心和民族自豪感，不过砍掉自己的手去吓别人一跳，大可不必。如果要定价权也可以，你最好是世界经济的火车头，而不仅仅是世界工厂；最好是头脑，而不是手臂；最好是理性，而不是狂热；最好是扎实的金融...[查看详细内容..]